KFM Deutsche Mittelstand AG: KFM-Mittelstandsanleihen-Barometer - die "7,75%-ETERNA-Anleihe" (UPDATE)

7,75%-ETERNA-Anleihe wird mit 3,5 von 5 möglichen Sternen eingestuft

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Düsseldorf (pta017/08.11.2017/11:08 UTC+1) In ihrem aktuellen KFM-Barometer zur 7,75%-Anleihe der eterna Mode Holding GmbH (WKN A2E4XE) kommt die KFM Deutsche Mittelstand AG zu dem Ergebnis, die Anleihe auf "durchschnittlich attraktiv (positiver Ausblick)" (3,5 von 5 Sternen) herabzustufen.

Hintergrund für die Anpassung der Bewertung ist allein die rückläufige Rendite infolge des Kursanstiegs seit Emission.

ETERNA entwickelt, produziert und vertreibt Hemden und Blusen mit einer besonderen Kompetenz bei bügelfreien Stoffen. Die Ursprünge reichen bis in das Jahr 1863 - ETERNA blickt auf über 150 Jahre Erfahrung zurück.

Das Unternehmen hat im Bereich Herren-Hemden eine marktführende Stellung im deutschsprachigen Raum. Jährlich werden etwa 4 Mio. Hemden und Blusen verkauft. Davon werden ca. 40% in der eigenen, vollausgelasteten Fertigungsstätte in der Slowakei produziert. Der Vertrieb erfolgt sowohl über den Großhandel als auch in zunehmendem Maße über eigene Stores und das Online-Geschäft.

ETERNA verfolgt eine Ein-Marken-Strategie und profitiert davon, dass das Marketing allein auf die Marke ETERNA fokussiert wird. Seit 2015 tritt ETERNA mit einer neu gestalteten Markenkommunikation inklusive neuem Logo, Labeling und neuer Bildsprache auf. Der Marken-Relaunch stellt dabei die Kernkompetenz der Marke - nämlich Hemden und Blusen - deutlich stärker in den Mittelpunkt.

Weitere Marktanteilsgewinne und Umsatzzuwächse im Jahr 2016, Fortsetzung des Wachstums im ersten Halbjahr 2017
Trotz des anhaltend herausfordernden Branchenumfeldes ist es der ETERNA gelungen, den Umsatz im Geschäftsjahr 2016 um 4,3% auf 101,7 Mio. Euro zu steigern (Vj.: 97,6 Mio. Euro). Die Erlöse im Inland wurden überproportional gesteigert. Aufgrund des Wachstums über dem Marktdurchschnitt wurden weitere Marktanteile gewonnen. Das Umsatzwachstum setzt sich auch im ersten Halbjahr 2017 gegen den Branchentrend fort. So wurden die Umsatzerlöse im ersten Halbjahr 2017 um 0,8% auf 50,2 Mio. Euro gesteigert (Vj.: 49,8 Mio. Euro).

Das Ergebnis vor Zinsen, Steuern und Abschreibungen (EBITDA) lag im Jahr 2016 bei 11,2 Mio. EUR (Vj. 11,1 Mio. Euro). Dies entspricht einer im Branchenvergleich immer noch hohen EBITDA-Marge von 10,5% (Vj. 11,4%), wobei das erwartete Margenniveau nicht erreicht wurde. Im ersten Halbjahr 2017 wurde ein leicht rückläufiges EBITDA von 5,0 Mio. Euro erzielt (Vj.: 5,4 Mio. Euro). Hintergrund für den Ergebnisrückgang sind Aufwendungen für weiteres Wachstum in den Bereichen Vertrieb, Logistik und Marketing.

Refinanzierungskonzept aus Schuldscheindarlehen in Verbindung mit Anleihe erfolgreich umgesetzt
Das Refinanzierungskonzept für die Erstanleihe der ETERNA - bestehend aus einem Schuldscheindarlehen mit Laufzeit bis 2021 und einem Volumen von 33,0 Mio. Euro, der strukturell nachrangigen ETERNA-Anleihe im Volumen von 25,0 Mio. Euro sowie einem Gesellschafterbeitrag von 1,5 Mio. Euro - wurde im Frühjahr 2017 erfolgreich umgesetzt und die Erstanleihe entsprechend vorzeitig zurückgezahlt. Hervorzuheben ist, dass sich mit der Refinanzierung der Finanzierungsmix deutlich verbreitert und sich die Fremdkapitalkosten um nahezu 1,0 Mio. Euro pro Jahr verringern. Hierdurch wird die weitere Entschuldung des Unternehmens zusätzlich beschleunigt. Vereinbarte Covenants im Schuldscheindarlehensvertrag stellen die sukzessive Entschuldung sicher und verbessern so auch indirekt die Risikoposition der Anleihe-Investoren kontinuierlich.

Nachhaltig hoher operativer Cashflow und anhaltende Entschuldung trotz erwarteter Einmalaufwendungen
Das Unternehmen hat seit Ende 2012 - trotz hoher Verzinsung der in 2012 emittierten Erstanleihe und ohne Vernachlässigung laufender Investitionen in eigene Stores und in den Marken-Relaunch - die Nettoverschuldung von 58,2 Mio. Euro auf 48,6 Mio. Euro zum 31.12.2016 abgebaut. Aufgrund im Rahmen der Refinanzierung anfallender Einmalaufwendungen von über 4,0 Mio. Euro beträgt die Nettoverschuldung per 30.06.2017 wieder 53,5 Mio. Euro. Das operative Geschäft verfügt weiterhin über ein jährliches Entschuldungspotenzial von deutlich mehr als 1,0 Mio. Euro, so dass in den nächsten Jahren von einer anhaltenden Entschuldung auszugehen ist.

ETERNA-Anleihe mit Laufzeit bis Ende 2022
Die im März 2017 emittierte Anleihe der eterna Mode Holding GmbH mit einem Volumen von 25 Mio. Euro ist mit einem Zinskupon von 7,75% p.a. (Zinstermin jährlich am 03.03.) und einer Laufzeit bis zum 03.03.2022 ausgestattet. In den Anleihebedingungen sind vorzeitige Rückzahlungsmöglichkeiten der Emittentin ab dem 03.03.2020 zu 101,50% und ab dem 03.03.2021 zu 100,50% des Nennbetrags vorgesehen. Zinsanpassungen um 0,5% erfolgen bei Verstößen gegen definierte Nettoverschuldung / EBITDA-Verhältnisse und dem Unterschreiten einer Mindest-Zinsdeckung. Die Anleihe ist gegenüber dem Schuldscheindarlehen in Höhe von 33 Mio. Euro nachrangig.

Fazit: Durchschnittliche attraktive Bewertung aufgrund hoher und stabiler Cashflows bei rückläufiger Rendite
Trotz der bilanziellen Besonderheiten in Form nicht-operativer und nicht-zahlungswirksamer Abschreibungen auf den Firmenwert, die das bilanzielle Eigenkapital nach HGB bis einschließlich 2021 reduzieren werden, ist die nachhaltige Kapitaldienstfähigkeit der ETERNA durch die aussichtsreiche Branchenpositionierung gegeben und wird durch die Zinseinsparungen aus der Refinanzierung zusätzlich gestärkt.

Aufgrund der hohen und stabilen Cashflows der ETERNA, des weiteren Wachstumspotenzials trotz des herausfordernden Branchenumfelds und der nur noch durchschnittlich attraktiven Rendite der Anleihe von 5,49% p.a. (Kurs 107,90% am 07.11.2017) stufen wir die 7,75%-ETERNA-Anleihe als "durchschnittlich attraktiv (positiver Ausblick)" (3,5 von 5 möglichen Sternen) ein.

Über die KFM Deutsche Mittelstand AG
Die KFM Deutsche Mittelstand AG ist Experte für Mittelstandsanleihen und Initiator des Deutschen Mittelstandanleihen FONDS (WKN A1W5T2). Manager dieses Fonds ist die Heemann Vermögensverwaltung GmbH; Verwaltungsgesellschaft ist die FINEXIS S.A. und Verwahrstelle die Joh. Berenberg, Gossler & Co. KG, Niederlassung Luxemburg. Der Fonds bietet für private und institutionelle Investoren eine attraktive Rendite in Verbindung mit einer breiten Streuung im Mittelstandsanleihen-Markt. Die Investmentstrategie des Fonds basiert dabei auf den Ergebnissen des von der KFM Deutsche Mittelstand AG entwickelten Analyseverfahrens KFM-Scoring. Der Deutsche Mittelstandsanleihen FONDS schüttet seine Erträge jährlich an seine Anleger aus. Für das Jahr 2014 schüttete der Fonds seinen Anlegern 2,10 Euro je Fondsanteil aus; für das Jahr 2015 erfolgte eine Ausschüttung von 2,29 Euro und für das Jahr 2016 von 2,17 Euro je Fondsanteil. Das bedeutet eine Ausschüttungsrendite von über 4% p.a. bezogen auf den jeweiligen Anteilspreis zu Jahresbeginn. Auch im laufenden Jahr profitieren die Anleger von der Wertentwicklung des Fonds und einer damit verbundenen geplanten Ausschüttung in Höhe der Vorjahre. Die KFM Deutsche Mittelstand AG wurde beim Großen Preis des Mittelstandes 2016 als Preisträger für das Analyseverfahren KFM-Scoring und die überdurchschnittliche Entwicklung des Deutschen Mittelstandsanleihen FONDS ausgezeichnet.

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