KFM Deutsche Mittelstand AG: "3,75%-REA-Anleihe 18/25" wird weiterhin als "durchschnittlich attraktiv" eingeschätzt

KFM-Mittelstandsanleihen-Barometer (Update)

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Düsseldorf (pta022/24.11.2022/14:05 UTC+1)

In ihrem aktuellen Barometer zu der 3,75%-Anleihe der Real Estate & Asset Beteiligungs GmbH ("REA Gruppe") mit Laufzeit bis 2025 (WKN A2G9G8) kommt die KFM Deutsche Mittelstand AG zu dem Ergebnis, die Anleihe weiterhin als "durchschnittlich attraktiv" (3 von 5 möglichen Sternen) einzuschätzen.

Darstellung des Unternehmens anhand veröffentlichter, kostenlos und frei zugänglicher Informationen[1]

Branche: Immobilien

Kerngeschäft: Entwicklung von (bezahlbaren) Wohnimmobilien

Marktgebiet: (Süd-)Deutschland

Tochter-Gesellschaften und deren Geschäftsmodelle:

Oberste Muttergesellschaft des Konzerns ist die JHS Invest GmbH & Co. KG. Diese hält direkt/indirekt mehrere Beteiligungen. Die wesentlichen sind die beiden Immobilienkonzerne Real Estate & Asset Beteiligungs GmbH (Emittentin) und die WR Wohnraum AG.

Die Emittentin ist eine Holding, die ihre Immobilien ausschließlich über Beteiligungs- und Objektgesellschaften hält – die REA Gruppe hat acht direkte + zwei indirekte Tochtergesellschaften.

Die WR Wohnraum AG (gegründet 5/2020, Aktie im Freiverkehr der Börse München seit 10/2020) ist an vier Immobilien-Bestands-Gesellschaften direkt und an zwei indirekt beteiligt[MS1] . Das Eigenkapital der Gesellschaft beträgt rd. 30.000 TEUR (25.000 TEUR von sechs Familien + 5.000 TEUR Free Float).

Die beiden Tochterkonzerne sind vereinzelt an den gleichen Wohnanlagen beteiligt. Um die Konzernstrukturen zu vereinfachen und damit übersichtlicher zu gestalten, soll die Emittentin im ersten Halbjahr 2023 mit derWR Wohnraum AG zu einer Gesellschaft fusioniert werden. Daher fokussiert sich dieses KFM-Barometer im Folgenden vorwiegend auf die WR Wohnraum AG.

Mitarbeiter: 2 (Emittentin), 20 (WR Wohnraum AG)

Unternehmenssitz: Kempten (Bayern)

Gründung/Historie:

Die Real Estate & Asset Beteiligungs GmbH (Emittentin) hat ihren Ursprung in der 2008 gegründeten "Maritim Vertriebs GmbH". Einziger Geschäftszweck waren Beteiligungen an Einschiffsgesellschaften (Hochsee-Schlepper für die Verschleppung und Verankerung u. a. von Bohrinseln[MS2] ). Von den ursprünglich acht, mit Anleihen finanzierten, Hochsee-Schleppern sind heute nur noch zwei im Eigentum der Emittentin.

In 2015 wurde die Maritim Vertriebs GmbH in Real Estate & Asset Beteiligungs GmbH umfirmiert, das Geschäftsmodell auf den Ankauf von Immobilien-Portfolien im Segment des bezahlbaren Wohnraums neuausgerichtet und ein Portfolio mit 245 Wohneinheiten im Großraum Hannover gekauft.

Seit 2016 liegt das Kerngeschäft der REA im Bestandsaufbau und der Entwicklung von Immobilienbeständen. In dem Jahr ist das in 2015 gekaufte Portfolio in Hannover auf die REA übergegangen. Zudem hat sie drei weitere Portfolien (Wertheim, Hammelburg, Hof) mit zusammen 1.231 Wohneinheiten gekauft.

In 2017 hat die heutige Muttergesellschaft JHS Invest GmbH & Co. KG die restlichen der in 2016 begonnenen Anteile an der REA gekauft und das Portfolio im Raum Hannover verkauft.

In 2018/2019 wurden weitere Portfolioanteile ge- und verkauft.

Seit 2020/2021 wird auf Ebene der Muttergesellschaft die historisch gewachsene und unübersichtliche gesellschaftliche Konzernstruktur vereinfacht und das Geschäftsmodell der REA zukunftsfähig aufgestellt.

Geschäftsmodell/Produkte/Dienstleistungen:

In Deutschland fehlt bezahlbarer Wohnraum. Trotzdem liegt der allgemeine Fokus auf Neubau sowie Luxussanierung. Sowohl die REA als auch die Wohnraum AG sind jedoch auf die Entwicklung & Bewirtschaftung von schönem & bezahlbarem Wohnraum für das unterste Einkommenssegment fokussiert. Dafür kaufen sie Wohnanlagen der 50er – 70er Jahre mit mäßiger (10-20%) Leerstandsquote, guter Grundsubstanz und einem moderaten Instandhaltungsstau, die sie nach den aktuellen ESG-Standards renovieren und modernisieren. Danach bleiben die Bestandswohnungen erstmal bei den vorherigen Mieten (ca. 4,-/qm), die bisherigen Leerstände können jedoch auch (für dann ca. 6,-/qm) vermietet werden. Damit ergibt sich ein "Hebel" aus moderaten Mieterhöhungen in den bisherigen Leerständen und der Beseitigung dieser Leerstände (Vollvermietung). Die von der Wohnraum AG bisher betreuten Portfolien konnten ihren jeweiligen Wert angabegemäß zwischen 2% und 38% p.a. steigern.

Die REA (Portfolio besteht derzeit aus rund 500 Wohneinheiten an fünf Standorten in Bayern und Baden-Württemberg[MS3] ) hat eine Anleihe begeben und daraus ihren Tochter-/Bestandsgesellschaften Darlehen gegeben.

Die Wohnraum AG besitzt rd. 1.500 Wohneinheiten in sieben Wohnanlagen mit zusammen 90.000 qm, die eine Durchschnittsmiete von 5,05 €/qm und Jahresnettokaltmieten von 5.500 TEUR erbringen. Die Zielobjekte sind klassische 50er und 60er Jahre Riegelbauten mit 3-4 Geschossen und 3-5 Hauseingängen (je Hauseingang 6-8 Wohnungen x 3-5 Hauseingänge = 18-40 Wohnungen pro "Riegel"). Ihr Geschäftsmodell besteht aus zwei, sich gegenseitig unterstützenden, Bereichen die bundesweit standort-individuell angeboten werden:

Bestandhaltung: Kerngeschäft, kapitalintensiv, sehr stabile und gut prognostizierbare Cash Flows

Immo-Asset Management (IAM): Planung/Umsetzung aller Maßnahmen zur Wertsteigerung von Immobilien; Verlängerung der Nutzungsdauer oder Erhöhung der Attraktivität der Immobilien; Dienstleistungen für Dritte. Immobilien-Asset-Management basiert auf digitalen Prozessen, zentralem Management und dezentraler Betreuung der Wohnanlagen.

Ihr Wachstum sieht die Wohnraum AG maßgeblich im Bereich des professionellen IAMs. Sie konnte dies in den letzten Jahren an ihrem Eigenbestand testen/optimieren, sich in ihrem Nischenmarkt Knowhow aufbauen und andere Märkte so in ihrer Entwicklung angabegemäß deutlich übertreffen. Mit diesen Erfahrungen kann sie zukünftig geeignete Bestände von institutionellen Investoren übernehmen, die jetzt mit steigenden Betriebs-/ Kapitalkosten, Schwierigkeiten bei dem Management ihrer Bestände bekommen.

Mitbewerber/Alleinstellungsmerkmal/Besonderheit:

Die Wohnraum AG sieht sich als Bestandshalter und Immobilien-Asset-Manager. Verglichen mit den großen Wohnungsgesellschaften (Vonovia, LEG, Deutsche Wohnen etc.) hält die Wohnraum AG aktuell einen relativ kleinen Bestand an eigenen Wohnungen, ist jedoch bestrebt diesen sukzessive weiter auszubauen. Die Anzahl der Asset-Manager im Nischensegment der Wohnraum AG ist in Deutschland angabegemäß sehr überschaubar.

Das Alleinstellungsmerkmal der REA war das konzerneigene IAM, das auf die langfristige/nachhaltige Entwicklung der Wohnanlagen setzte. Dies wurde 2022 auf die Wohnraum AG transferiert. Diese bleibt bei dem Fokus auf Entwicklung von bezahlbarem Wohnraum in renovierten/modernisierten Mehrfamilienhäusern aus den 50er/60er Jahren, der ganzheitlichen und langfristigen Betrachtung der Liegenschaften sowie deren Potential auf diversen Ebenen (wirtschaftlich, strukturell, baulich, energetisch, sozial, digital).

Strategie:

Wenn die REA im ersten Halbjahr 2023 wie geplant die beiden Hochsee-Schlepper verkaufen[MS4] sollte, verbleibt das gleiche Geschäftsmodell wie bei der WR Wohnraum AG. Zur Vereinfachung der Konzernstruktur soll die Emittentin danach mit der Wohnraum AG fusioniert werden.

Die strategische Ausgangslage der Wohnraum AG sind die Tatsachen, dass es in deutschen A-Standorten zu wenig bezahlbare Mietwohnungen gibt; nach Vorgabe der Bundesregierung mindestens 400.000 neue Wohnungen p.a. gebaut werden müssen; mehr als 11,4 Mio. Personen in Haushalten leben, die in 2021 von hohen Wohnkosten finanziell überlastet waren; rund 17% der Haushalte mehr als 40% ihres monatlich verfügbaren Einkommens für Miete verwenden; jeder siebte mit monatlichen Wohnkosten überlastet ist und fast 2 Mio. bedarfsgerechte Wohnungen in deutschen Großstädten fehlen.

Darauf aufbauend verfolgt die WR Wohnraum AG die Strategie für ihre Zielgruppe (unterstes Einkommenssegment) bezahlbaren Wohnraum anzubieten. Mit einer eigens entwickelten Software lassen sich schnell und zielgerichtet bundesweit zukünftige Zielobjekte ausfindig machen und Einkaufsprozesse einleiten. Durch ihr Geschäftsmodell entstehen renovierte & modernisierte, energieeffiziente Wohnanlagen, die für einkommensschwache Bevölkerung bezahlbar sind. Das Unternehmen sieht sich in der Lage, alle relevanten Wertschöpfungsstufen (Einkauf, Entwicklung, Bewirtschaftung und eventuellen Verkauf) selbständig bzw. teilweise mit externen Partnern zu erschließen.

Der sehr fragmentierte Markt ist groß. Insgesamt gibt es in Deutschland 300.000 relevante Immobilien mit ca. 5,4 Mio. Wohneinheiten und ca. 297 Mio. qm, die zwischen 1950 und 1970 gebaut wurden. Plattenbauten in den neuen Bundesländern sind aktuell nicht interessant, der Fokus liegt auf wirtschaftlich starken B-, C-, und D-Standorten mit einer Zielgröße von 100-500 Einheiten im Ankauf, für das IAM auch über 500 Einheiten.

Die Sanierung von schlechten Bestandsbauten ist fast ausnahmslos nachhaltiger als der Abriss und Neubau eines Gebäudes, weil die CO2-Emissionen für die Herstellung der Baustoffe bzw. während der Bauphase einen erheblichen Anteil an allen Emissionen im Lebenszyklus eines Gebäudes ausmachen.

Ergänzend zu den modernisierten Wohnungen werden aktuell verschiedene Zusatzangebote (Bildung, Sport, Ernährungsberatung, Pflege, Kinderbetreuung etc.) zur Steigerung der Lebensqualität der Mieter aufgebaut, die in das IAM einfließen werden. Zudem wird durch eine App der Kontakt zwischen Vermieter/Mietern intensiviert. Durch die so gesteigerte Mieterzufriedenheit erreicht die WR Wohnraum AG nicht nur fast eine Vollvermietung ihrer Gebäude, sondern sorgt aus Sicht der jeweiligen Gemeinde/Stadt für eine deutliche Verbesserung der Attraktivität bisheriger Problemviertel.

Das Problem, nach dem Erwerb einer neuen Wohnanlage in einer für die Wohnraum AG fremden Stadt geeignete Handwerker zu finden/engagieren, wird durch enge Kooperation mit der jeweiligen Kommune gelöst. Die Städte haben ein großes Eigeninteresse an der Modernisierung der Zielobjekte, um dadurch ganze Wohnviertel sozialgerecht aufzuwerten und bezahlbaren Wohnraum zu schaffen. Vor diesem Hintergrund vermitteln sie der Wohnraum AG geeignete Handwerker. Diese erhalten durch die Wohnraum AG einen Großauftrag, wodurch sie ggf. über mehrere Jahre ihre(n) Auftragslage und Umsatz sichern können.

Die neue gesellschaftsrechtliche Struktur soll im ersten Halbjahr 2023 erreicht sein. Die Umsetzung hängt unter anderem von dem geplanten Verkauf & Rückführung der Schiffsdarlehen ab, da diese nicht in die Wohnraum AG übernommen werden können.

Ziele der Wohnraum AG bis 2027: Eigenbestand von bis zu 10.000 Wohnungen, einer der Top 5 Immobilien-Asset-Managern für nachhaltiges Immobilienmanagement in Deutschland sein, Marke Wohnraum AG "Great Place to live" soll Synonym für bezahlbares Wohnen sein, Abdeckung der gesamten Wertschöpfungskette der Wohnungswirtschaft um max. Kosteneffizienz zu erwirken und Wohnraum langfristig leistbar bereitzustellen, sowie die Verbindung eines Wohnungsunternehmens mit Property-Technology. Das Wachstum soll vorwiegend im Immobilien-Asset-Management stattfinden.[MS5]

Kunden:

Mieter in den Wohnanlagen. Halter größerer Wohnungsbestände (Family Offices, Vermögensverwaltungen, Privatpersonen etc.) die mehr aus ihrer/ihren Immobilien machen möchten aber nicht die Zeit und/oder nicht das Know-how haben. Die Bereitschaft der Mieter mehr Geld auszugeben, um dann in einem nachhaltigeren Gebäude leben zu können, wird als eher gering eingeschätzt.

Lieferanten: Verkäufer von Wohnanlagen, Städte/Gemeinden durch Kooperationen und Vermittlung von örtlichen Handwerkern.

Entwicklung bis einschließlich 2021

Die REA hat aus der Zeit ihrer maritimen Vorgängergesellschaft (seit mind. 2014) ein negatives Eigenkapital, das durch Verluste aufgrund unterschiedlicher Abschreibungen auf ihre Schiffsbeteiligungen entstanden ist. Durch die Aufnahme des rentablen Immobiliengeschäfts (in 2017) und damit positiver Fortführungsprognose, konnte die Gesellschaft dieses negative Eigenkapital von Jahr zu Jahr in ihren Jahresabschlüssen fortschreiben.

Der aktuellste vorliegende Jahresabschluss ist aus 2019. Er weist bei einer Bilanzsumme von 105.849 TEUR (2018: 55.921 TEUR) einen Anleihenbestand von 101.989 TEUR (2018: 54.489 TEUR) aus. Die Aktivseite bestand vor allem aus sonstigen Wertpapieren (41.463 TEUR (2018: 3.458 TEUR[MS6] ) REA-Anleihen im Eigenbestand) und dem negativen Eigenkapital von 18.402 TEUR (Verlustvortrag 8.730 + Jahresfehlbetrag 9.696 TEUR). Laut Abschlussprüfer ist die Gesellschaft bilanziell überschuldet, die Fortführung des Unternehmens ist jedoch (wie zuvor erläutert) gegeben. "Die Vermögens-, Finanz- und Ertragslage ist in hohem Maße beeinflusst durch Geschäfte mit nahestehenden Personen und Unternehmen und deren Konditionen im Geschäftsjahr und in den Vorjahren. Ferner finden Kreislaufgeschäfte mit nahestehenden Personen und Unternehmen statt." Durch die in 2020 begonnenen Veränderungen, will das Management die Konzernstruktur vereinfachen und zuvor genannte Geschäfte beenden.

Die Erstellung & Testierung der Jahresabschlüsse 2020 und 2021 ist aktuell (noch) in Arbeit. Wegen Personalkapazitäten, erforderlichen Gutachten für Tochtergesellschaften und komplexen Bewertungsfragen von konzerninternen Forderungen wird sich die Veröffentlichung dieser beiden Abschlüsse noch bis spätestens Ende Januar 2023 verschieben.

Aufgrund der nur noch sehr kurzfristigen Existenz der REA und der geplanten "bilanziellen Gesundung" vor der Fusion, wurde mit diesem Barometer nun nicht mehr auf die Erstellung der offenen Jahresabschlüsse gewartet.

Die WR Wohnraum AG hat im ersten vollen Geschäftsjahr 2021 einen Umsatz von 34 TEUR erwirtschaftet aus dem wachstumsbedingt ein Ergebnis nach Steuern von -1.091 TEUR generiert wurde. Bei einer Bilanzsumme von 25.293 TEUR beträgt das Eigenkapital 23.858 TEUR (94,3%). Das Kapital ist auf der Aktivseite vor allem in Finanzanlagen (25.010 TEUR, in den acht direkten und zwei indirekten Tochtergesellschaften) investiert.

Entwicklung 2022 und Ausblick

Die Emittentin konnte einschließlich August einen Umsatz von 168 TEUR und Zinserträge von 1.444 TEUR erwirtschaften und daraus, nach Abzug der Kosten, ein Ergebnis nach Steuern von 930 TEUR generieren[MS7] . Sie hatte ein Bilanzvolumen von 75.000 TEUR, ein Anleihevolumen von 50.000 TEUR, Wertpapiere & Liquidität von 5.000 TEUR und 35.000 TEUR an Darlehen (an Tochterunternehmen) vergeben. Die Verkehrswerte der Tochtergesellschaften betrugen 98.200 TEUR, das Eigenkapital bzw. Gesellschafterdarlehen 24.440 TEUR und die erhaltenen Bankdarlehen 44.632 TEUR.

Aktuell laufen Verhandlungen zum Verkauf der beiden Schiffe, was in der Vergangenheit mangels Markt nicht möglich war. Das Ausmaß der bilanziellen Gesundung der REA ist von dem möglichen Verkaufspreis der Schlepper (dem daraus folgenden Kapitalzufluss zur Rückführung der Darlehen von den Schiffsgesellschaften) und der Bewertung der Aktien einer Tochtergesellschaft und der damit verbundenen Bewertung eines konzerninternen Darlehens (2019: ca. 10.000 TEUR) abhängig.

Für 2023 ist geplant a) Zusatzangebote für Mieter der REA zu integrieren, b) Verkauf der beiden Schlepper und Rückführung der ausgegebenen Darlehen und c) Verschmelzung der REA auf die Wohnraum AG und somit Übergang der bestehenden Assets auf die Wohnraum AG.

Die Gesellschaften sehen sich von diversen externen Einflüssen gefordert. Die Corona-Pandemie hatte geringe Auswirkungen, die Ukraine-Krise und die Inflation jedoch erhebliche. Der starke Zinsanstieg ist bisher noch zu verkraften, da die REA angabegmäß noch von Krediten aus dem Niedrigzinsumfeld profitiert und den Anstieg rechtzeitig mit ihren Banken durch neue Zinsvereinbarungen begrenzen konnte. Allerdings muss sie mittelfristig höhere Finanzierungskosten einkalkulieren, was bei Neuinvestitionen einen erheblichen Einfluss hat. Daher gehen die Gesellschaften von einem sinkenden Transaktionsvolumen aus. Energetische Optimierungen & Modernisierungen machen aufgrund staatlicher Förderungen und Wertschöpfung weiterhin Sinn, wobei die hohen Baukosten und der Fachkräftemangel am Bau die Sanierungen und Renovierungsmaßnahmen in den Portfolien erschweren. Die steigende Inflation hat enorme Auswirkungen auf die (tentenziell schwächere) Kaufkraft der Mieter. Die guten Renditen in der Veräußerung von Liegenschaften aus der Vergangenheit lassen sich angabegemäß in absehbarer Zeit nicht mehr erzielen.

Quick-Check Nachhaltigkeit durch imug rating[2]

Der Nachhaltigkeitsbeitrag der Real Estate & Asset Beteiligungs GmbH wird als sehr positiv eingeschätzt. Das Unternehmen verstößt nicht gegen die von der KFM Deutsche Mittelstand AG definierten Ausschlusskriterien. Durch die Bereitstellung von bezahlbarem Wohnraum erzielt die Real Estate & Asset Beteiligungs GmbH eine positive Nachhaltigkeitswirkung. Der Umsatzanteil beläuft sich auf 100 Prozent. Im Unternehmen existieren Ansätze für die Berücksichtigung von ESG-Aspekten, es fehlt jedoch an einer systematischen Umsetzung.

[1] Quellen: veröffentlichte Jahresabschlüsse, Websiten der Emittentin und der WR Wohnraum AG, Pressemitteilungen

[2] Die von imug rating erstellte Nachhaltigkeitseinschätzung ergänzt das KFM-Scoring um ESG-Aspekte und ermöglicht einen Überblick zum grundlegenden Nachhaltigkeitsengagement des Emittenten. Die Nachhaltigkeitseinschätzung erfüllt nicht die Funktion eines dezidierten Nachhaltigkeitsratings oder eines fundierten Gutachtens zur Mittelverwendung (SPO) einer grünen, sozialen oder nachhaltigen Anleihe und darf als solche/s nicht verwendet werden.*

[MS1]Wohnpark Gäuboden, Hof Wohnen- und Verwaltungs GmbH, Mühlacker Invest & Verw. GmbH, Schwarzenbach Invest & Verw. GmbH sowie Lindhorst Verw. GmbH & Wertheim Verw. GmbH über Fonds, welcher wiederum zu 100% im Eigentum der WR AG ist. Zudem jeweils zu 100% WR Hausverwaltungs GmbH, WR Green Energy GmbH und seit letzter Woche HLS Plan (Heizung Lüftung Sanitär Planungsbüro) - Somit Abdeckung der nahezu gesamten Wertschöpfungskette.

[MS2]Bei Versorgung sprechen wir von PSVs (Plattform Supply Vessels).

[MS3]Portfoliogröße schwankt immer zwischen 500 und 1000 Einheiten (Ankauf, Entwicklung, Abverkauf)

[MS4]Bitte hier den potenziellen Käufer nicht nennen. Verhandlungen unterliegen der Geheimhaltung.

[MS5]Wachstum im Immobilien-Asset-Management hat oberste Priorität.

[MS6]Das waren REA-Anleihen im Eigenbestand. Das real emittierte Volumen war nie höher als ca. 65 Mio. Euro.

[MS7]Die beiden Zahlen kann ich Ihnen morgen (Montag) Vormittag durchgeben.

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(Ende)

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